投資長觀點｜AI局部過熱正經歷一場理性泡沫　投資人主要擔憂這兩點

【財經中心╱台北報導】輝達上周公布財報後，雖然財報數字及展望超出市場預期，卻未能激勵股價，是否因為市場對AI的疑慮還沒完全消除，對後市表現如何觀察？

Luminous Asset Management香港首席投資總監陳彥甫表示，輝達的財報眾所矚目，在最近關於AI是否存在泡沫，泡沫有多大？泡沫是否破滅的討論愈來愈多，作為AI基礎設施的核心供應商，輝達可說面臨前所未見有被檢視的壓力，財報更被視為整個行業，甚至是整個股市健康狀況的關鍵指標。

上周輝達財報還是相當亮眼，第3季的業績遠超市場預期，第3季營收比第2季成長超過100億美元，成長的部分已比絕大多數的半導體公司規模還要大。舉例來說，AMD是GPU市場老二，他們第3季公司營收才92億美元，也就是說，輝達在一個季度就長出1家AMD甚至還要更多。

黃仁勳駁斥AI泡沫化

在這個基礎上，輝達給出更強勁的第4季業績展望，預計營收達650億美元，也是高於華爾街的預測，且這個樂觀預測是假設沒有來自中國的數據中心GPU收入，也凸顯核心的GPU業務還是有很強勁的需求。

輝達的財務長也透露，他們的Blackwell還有下一代Rubin晶片的累積收入能見度，到明年底已達5000億美元，重申黃仁勳上個月在GTC大會透露的數字，他們還表示，需求是超出預期，暗示5000億美元的數字還有上調空間，市場的需求遠高於此，輝達在短短不到30天內，他們的展望又再度提高，這些數字都令人印象深刻。

陳彥甫說，黃仁勳也在財報電話會議上罕見駁斥AI泡沫化的擔憂，他試圖向華爾街證明這場AI的技術革命引擎不但沒有熄火，反而更廣泛的滲透，呈現加速擴張，他提到驅動AI成長有三大動力，第一個是後摩爾定律時代，從CPU到GPU的一個加速計算的轉型，第二個是生成式AI對現有應用的改造。

黃仁勳看好輝達處於AI變革中心地位

第三個是他提到未來成長很大一部分是在代理式AI（ Agent AI），也就是AI能夠更主動、自主地完成工作，還有一個是實體AI，有人稱它為物理AI，就是Physical AI，未來更能夠感知、理解並且更真實與世界互動的AI系統，包括無人駕駛、人形機器人都是，這些在未來會帶來全新革命，這三大根本性的技術平台轉型，對未來AI持續成長提供堅持的基礎，輝達就在這場變革的中心地位。

輝達的股價在財報公布後，一開始也反應相當正面，還有對於AI市場的樂觀前景，之後為什麼出現反轉？回到過去幾周對科技股，尤其是AI相關類股的拋售，陳彥甫認為，目前市場的環境相當微妙而且複雜，一方面看到AI族群的資本支出不斷加大，各方的參與不斷深化合作，甚至產生供應鏈融資的循環投資概念。

另外一方面，整個股票市場在AI的集中度也不斷上升，很多指標讓投資人對AI市場偏高的估值產生擔憂，不同人有不同的立場，有人說派對會持續下去，也有人認為泡沫很快就要破滅，資本市場也在這樣的討論中震盪。

輝達遠期本益比仍低於過去平均值

他表示，目前的AI市場的確存在的局部過熱，但是整體來說並不是一個廣泛的泡沫。美國市場的估值上升主要由AI相關供應鏈的推動，但是看到少數的龍頭平台公司，包括幾大的CSP業者還有輝達憑藉在行業中的領導地位，還有真實的基本面成長來支撐估值。

舉例來說，輝達這幾年高速成長，股票遠期本益比只比2022年ChatGPT發表前的低點稍微高一點，現在的估值低於過去幾年的平均值，從上游晶片供應商包括台積電樂觀的業績前景，下游CSP業者不斷加碼資本支出，可以確定AI資本支出在可預見的將來會持續。

先不論供應鏈是否可以滿足持續成長的需求，投資人對AI生態系統的擔憂主要有兩個，第一個是龐大且複雜的債務融資，還有循環性投資的問題，比如說甲骨文發行債券信用違約交換（CDS，Credit Default Swap），價格從10月中以來已經跳升接近50%，投資人擔心未來會有債務的風險。

第二個是AI不明朗的商業化時間表還有投資報酬率等，輝達他們交出優秀的成績單，不單沒有辦法消除這些擔憂，甚至承認雲端業者Hyperscale 資料中心的供應商，他們的資本支出是還在持續進行，黃仁勳提到這些代理AI、實體AI的收入跟利潤需要數年才能夠實現，這個時間差在短期內會持續存在，讓投資人基於此理論建構的泡沫會繼續發酵。

部分依賴融資擴張的公司股價有探底壓力

陳彥甫說，黃仁勳現在很難做人，他自己也在內部的大會上訴苦，因為市場對於輝達一人救全村的期待，已經高到讓公司陷入某種無解的困境，如果業績出色就會被說進一步推高AI泡沫，如果輝達交不出理想的成績單，就算只差一點點，就會被當成是AI泡沫的證據，整個股市可能就會崩跌。

儘管對業績還有整體AI需求環境還是感到樂觀，但是市場正在經歷一場理性的泡沫，雖然AI長期創造的價值還是相當巨大，也讓整個產業在短期過度投資是合理。另外一方面，不是所有公司或所有投資最後都會開花結果，過程會有一定的傷亡，但他不擔心這些現金流充沛科技巨頭在AI上的投入，就算短期的AI資本支出報酬率不理想，但他們仍可能是長期的贏家。

所以市場修正反而是長線投資人布局這些AI巨頭的好時機，但是當市場情緒反轉，投資人想要去蕪存菁時，一些靠著不斷大規模融資來擴張，或是高度依賴某些客戶支持的公司，能否長期支持下去，就很令人存疑，這些公司短期內股價或許還有探底的疑慮。

【編按】全球金融市場瞬息萬變，股匯債市牽一髮動全身，追蹤專家觀點掌握投資情報。《知新聞》每周推出《投資長觀點》專欄，邀請全球金融投資有10多年經驗的Luminous Asset Management（HK）首席投資總監陳彥甫，獨家專業精闢分析，讓讀者深入了解經濟情勢，掌握投資契機。

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