AI巨額投資是繁榮開端還是泡沫訊號　華爾街分析師這樣看

【財經中心／台北報導】美國科技業發展模式正出現大幅轉變，科技巨頭從之前獨立競爭走向合縱連橫，尤其是在AI領域。

儘管矽谷中的頂尖AI公司之間仍在競爭，但某種程度上它們正在以愈來愈複雜的方式進行大規模合作。這種改變被一些投資者視為生態系統建設，但另一些投資者卻稱之為「騙局」。

外媒報導，根據粗略估計，作為連結AI供應鏈的關鍵玩家，OpenAI在今年就完成高達1兆美元的交易，包括與AMD的2700億美元及與輝達的5000億美元算力交易。

與網路泡沫及金融危機極為相似

不斷宣布的大型交易也讓市場在政治風險加劇的環境下，繼續追逐科技公司股票，但這讓華爾街分析師們越來越擔心，因為短短幾分鐘就出現數百億美元的市值漲跌往往代表著市場極不健康，這不禁讓人聯想到網路泡沫。

回顧OpenAI與AMD以及輝達的交易，這種A公司為B公司提供資金來購買A公司產品的循環方式，無疑創造一些新的風險。即使該產業已經創造上兆美元的交易價值，但研究人員仍無法清楚解釋AI模型將如何落地，該產業背後創造出的金融機制也愈來愈難以讓投資人釐清和追蹤。

這與網路泡沫破滅和2008年的金融危機有著極為相似之處，當時這兩場災難同樣創造不透明且非常規的融資機制。

一旦OpenAI失敗整個AI產業都會受重擊

Zacks Investment Management的客戶投資組合經理Brian Mulberry表示，任何一筆交易的失敗，都會產生令人擔憂的骨牌效應。

與歷史上危機不同的是，科技股目前在美股市場中佔愈來愈大的比例。目前頂級科技股約佔標普500指數的35%，而1999年時，這比例還不到15%。同時，自2022年10月ChatGPT推出以來，標普指數已飆升90%，四分之三的貢獻來自於「七巨頭」在內的AI公司，剩下493家公司僅上漲25%，凸顯漲勢高度集中。

更令投資人不安的是，OpenAI已成為美國AI產業大型集群中的核心，其與晶片製造企業、資料中心製造商、投資集團均有著千絲萬縷的聯繫，可以說是支撐著AI產業中的重要支柱，而AI產業又是目前支撐美國經濟的核心支柱。

這也意味著，一旦OpenAI失敗，或是投資人失去對該企業的信心，那整個AI產業都可能受到重要衝擊，美國經濟中的其他部門也難免受到附帶損害。

OpenAI現金流仍為負

Jonestrading市場策略師Michael O'Rourke表示，市場現在的表現好像認定每個與OpenAI交易的人都會成為贏家。但OpenAI是一家現金流為負的公司，所以它簽署這些交易不會有任何損失。

甲骨文本周二的走勢可能就是警訊。在9月傳出與OpenAI簽署3000億美元雲端服務協議後，甲骨文股價單日上漲超過35%。

但該公司在周二的雲端業務銷售數據消息讓市場瞬間冷靜，根據內部文件顯示，其對輝達的雲端業務銷售毛利率僅14%，遠低於其約70%的整體毛利率。該公司股價在周二一度跌超過7%，提醒投資人應重視部分公司股價漲幅與基本面脫節的事實。

分析師們對OpenAI與AMD的新合作也存在著許多疑問。瑞銀分析師Timothy Arcuri在本周的報告中指出，AMD對OpenAI提供的最後第6批股票認股權證要求AMD市值達到上兆美元才會發生，屆時OpenAI持有的AMD股份將價值約1000億美元。

為OpenAI購買AMD晶片買單是散戶和投資者

但Arcuri認為，更有可能發生的情況是，OpenAI會在此期間出售其持有的AMD股票，以支付AMD的帳單。因此，這本質上是AMD為該客戶購買產品提供資金的一種方案。

換句話說，OpenAI幫助AMD拉高股價，真正為OpenAI購買AMD晶片買單的將是散戶和機構投資者。在這過程中，OpenAI幾乎不用付出任何代價，AMD則有可能獲得高達30%的市佔率。

相較之下，輝達則利用其已經非常雄厚的資金實力廣泛撒網。根據PitchBook的數據，輝達在2024年參與52筆不同的AI公司創投，截至今年9月底已完成50筆。而其對xAI的股權投資則是最新的一個例子。

有人認為這種模式就是激起AI產業泡沫的重要原因。Thoma Bravo聯合創辦人Orlando Bravo認為，市場現在的關鍵變化是，擁有健康資產負債表的大公司為AI企業提供融資。

輝達投資OpenAI不是投機性狂熱

在他看來，投資人不應該將一家年經常性收入5000萬美元的公司估值到100億美元，此類估值至少應匹配10億美元的自由現金流才有可能讓投資人的投資翻倍，且過程相當艱難。

各大公司不惜成本地向其他公司注資也養肥一大批企業。摩根士丹利財富管理公司首席投資長Lisa Shalett指出，她的團隊原本認為AI中只會出現7到10家公司的股票被大幅推高，但現在規模已經擴大到大約40家。

Shalett因此警告，如果生成式AI資本支出的動能減弱，最終情況將不會太樂觀。她也指出，輝達的大量資金可能是商業周期走向某種終局的重要訊號，即延長融資環節，它其實是買進自己的客戶。

儘管循環交易讓許多分析師的神經高度緊繃，但也有一些人感到樂觀。美國銀行高級分析師Vivek Arya指出，就輝達對OpenAI的投資而言，其是基於業績和競爭性需求的戰略決定，而不是一種投機性的狂熱。

矽谷將出現4、5個大型生態系統

他強調，輝達並沒有在兆美元的交易中承擔所有資金，實際上該公司過去12個月內全部投資不到80億美元。

他認為，未來矽谷將出現4、5個大型的生態系統，輝達不會投資所有生態系統，只是其中一個，也就是最有顛覆性可能的OpenAI，但周三輝達宣布投資xAI的消息可能對此觀點構成挑戰。

高盛執行長David Solomon則表示，巨額支出並不決定繁榮或蕭條，資本投入但最後沒有產出，這與其他投資沒有任何區別，人們無法知道最終結果會如何。

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